Vorige week hadden we een lunchgesprek met topman Hans De Cuyper en waren we tevens present bij CEO Talks van De Tijd (herbekijk op tijd.be). De Cuyper ging het gesprek over het mogelijke bod op het Britse Direct Line niet uit de weg. Ook China was een belangrijk thema.
Direct Line
• Over de rationale
Doel is om een sterke derde motor te hebben naast België en China, van waaruit men dividenden naar de holding kan opstromen (voor 100%) om de politiek van stijgende dividenden te kunnen handhaven. Meer geografisch evenwicht ook en een betere verdeling tussen schade- en levensverzekeringen. Direct Line verkoopt enkel private verzekeringen, in lijn met de politiek van Ageas.
• Over de prijs
We keken in Europa al naar veel prooien, met weinig resultaat. We willen immers geen gekke prijzen betalen. Onze solvabiliteit en cashpositie zijn belangrijk. We verwachten bij een deal met Direct Line geen negatieve impact van ratingbureas. Zij staan zelfs positief tegenover een deal.
• Over de financiering overname
Deels in aandelen: de beurskoers van Ageas staat laag, maar dat geldt ook voor Direct Line. De Cuyper vindt de timing niet slecht. Direct Line kreeg rake klappen, herstructureerde later dan Ageas in het VK en zal de winstgevendheid zien herstellen. Bovendien zal de overname omvangrijke synergieën opleveren (lagere kosten, kapitaal en operationele voordelen).
• Inzake het VK: voor spelers met omvang (schaalgrootte is belangrijk) zijn er interessante marges. De gewijzigde regelgeving zorgt voor een gedisciplineerdere prijszetting. En er zijn de synergieën met Ageas VK.
• Over de omvang: overnames tot de helft van de eigen marktwaarde zijn niet ongewoon in de sector.
• Over inkoop eigen aandelen bij niet-overname van Direct Line. Dat zullen we bij de halfjaarresultaten bekijken. Bovenop onze cashpositie van 950 mln. EUR krijgen we nog een lening terug van AG van 350 mln. EUR bovenop de gebruikelijke opstroming van dividenden.
• Inzake dividenden: we kunnen onze poltiek handhaven, zelfs als wordt er tijdelijk niets vanuit China opgestroomd.
China
• Over de negatieve perceptie
Al wat met China te maken heeft doet momenteel alarmbellen afgaan. En dat zorgt voor de huidige lage waardering van het aandeel. Wij doen echter geen zaken met China, wel met de Chinees. En die verouderende consument wil meer sparen, waarvoor wij partner zijn. We zijn overigens sterk gealligneerd met wat de Chinese overheid wil, dus weinig risico. We groeiden vorig jaar 11%, tegenover een stijging van 5% van het Chinese BBP. De komende jaren zullen we ook 2 à 3% beter doen.
• Over opstroming dividenden
Slechts pakweg een vijfde van de winst wordt opgestroomd naar Ageas, maar dat is normaal voor activiteiten die groeien. Naarmate de markt er matuurder wordt, zal ook de pay-outratio stijgen. Sinds onze start in China in 2000, vloeiden er overigens al meer dividenden terug dan geld dat we er in investeerden.
• Over vastgoed en aandelen/obligaties
We zijn in China slechts voor 3% in vastgoed belegd. Dat betreft vooral onze eigen 2000 kantoren. We lieten het belang in aandelen wat dalen en onze obligatieportefeuille is van hoge kredietwaardigheid.
Advies : H+2
Een wijziging van de perceptie ten aanzien van China en het VK als derde pijler voor de vrije cashflow moeten zowel het dividend als de waardering van Ageas de komende jaren hoger sturen. Maar er zijn nog onbekende factoren: of de deal doorgaat en aan welke (verhoogde?) prijs, en hoe de financiering er dan uitziet (tegen welke waardering van het eigen aandeel). Het aandeel geeft sinds het lek van de interesse in Direct Line niet veel prijs. CEO De Cuyper weet blijkbaar zijn verhaal bij Angelsaksische investeerders goed te brengen. Ageas is alleszins ondergewaardeerd en het dividend is heel aantrekkelijk, al zeker als dat nog opgetrokken kan worden. We houden stevig vast aan onze aandelen, maar kijken niettemin met argwaan naar de verdere ontwikkelingen. Ten laatste op 27 maart moet Ageas kleur bekennen (een concreet bod of terugtrekking). Bij zwakke voorwaarden voorzien we een verslechtering van onze risicorating, wat tevens een beperkter gewicht zou impliceren.