In ons strategienummer van begin januari schreven we in de intro: ‘2022 belooft over de hele lijn een moeilijk jaar te worden (voor de obligatiemarkten)’. De eerste helft werd uiteindelijk nog slechter dan verwacht voor deze activaklasse die in economische handboeken als ‘veilig’ bestempeld wordt. Terwijl in 2021 enkele subsegmenten van de obligatiemarkten vooralsnog een licht positief rendement optekenden, was dat niet het geval in de eerste zes maanden van 2022. Overheidspapier, obligaties met een ‘investment grade’, inflatie-gelinkte obligaties en rommelobligaties, allen kenden ze een negatief rendement in de eerste jaarhelft (zie tabel). Tegenover de piekniveaus van januari 2021 verloren de wereldwijde obligatiemarkten ca. 18%. Officieel dus nog geen berenmarkt (daling met ruim 20% sinds vorige piek), maar één van de zwakste eerste jaarhelften ooit.
Inflatoire omgeving
Die zwakke prestatie van de obligatiemarkten is grotendeels het gevolg van een ongeziene inflatie-opstoot, tot zelfs boven 10% in sommige Europese landen. In vele lidstaten moet men verschillende decennia teruggaan om dergelijke hoge niveaus te zien. Het jarenlange ‘gratisgeldbeleid’ zit daar zeker voor iets tussen, maar de voorbije maanden zorgden vooral de forse hogere energieprijzen (de gasprijs explodeerde), en productschaarste (waardoor veel producten duurder werden) voor een forse stijging van het algemene prijzenpeil.
Om die inflatie te bedwingen kwam er bij de meeste centrale bankiers een ommezwaai van hun soepelgeldbeleid. Dat vertaalde zich veelal in een opwaartse bijstelling van de basisrente. De Angelsaksische centrale bankiers (de Fed, de Reserve Bank of Australia, de Bank of England, de Bank of Canada en de Reserve Bank of New Zealand) namen wat dit betreft een aanzienlijke voorsprong op de Europese Centrale Bank (ECB), die deze maand pas de eerste verhoging van de korte rente zal doorvoeren.
De langetermijnrente, die uiteraard belangrijker is voor de obligatiebelegger, steeg de voorbije maanden iets sterker dan de korte rente. In sommige landen werd de psychologische drempel van 3% overschreden, wat jaren geleden de aanzet zou geweest zijn voor een arbitrage van aandelen naar obligaties. Gezien de torenhoge inflatie, die de obligatiebelegger per saldo armer maakt, zagen we een dergelijke kapitaalstroom niet. Het reële rendement (nominale rente minus inflatie) met obligaties is immers nog altijd zwaar negatief.
Hoewel de inflatie overal nog eerder stijgende is, komt de inflatiepiek wellicht stilaan in zicht, dit als gevolg van de broze economische vooruitzichten. Het risico op een recessie is zelfs vrij groot. Als de centrale bankiers dit vaststellen, dan zullen ze het ritme van de renteverhogingen ongetwijfeld bijstellen. De tweede jaarhelft zou dan ook kunnen meevallen voor de obligatiemarkten, weliswaar niet voor alle segmenten.
Deviezenmarkt: gemengd voor EUR
De behaalde obligatierendementen werden wat opgesmukt voor diegenen die belegd waren in vreemde valuta. Op dat vlak deed de euro het vooral minder goed tegenover de dollarmunten, met de Amerikaanse op kop. Die stijging van die munten is niet verwonderlijk, gezien de snelle verhoging van de beleidsrentes. De voorbije 20 jaar was de Amerikaanse dollar nooit zo duur tegenover de euro. De ruilverhouding is inmiddels nagenoeg 1 voor 1. Van de dollarmunten bleef enkel de Nieuw-Zeelandse nagenoeg stabiel. De grondstoffenmunten - de Braziliaanse real en de Zuid-Afrikaanse rand - werden daarentegen mooi opgepikt, hoewel ze de voorbije weken weer wat van hun glans verloren. De meeste Europese munten deden het daarentegen slechter dan de euro, ondanks renteverhogingen. In Hongarije bereikte de forint zelfs een absoluut dieptepunt ondanks de korte rente opgetrokken werd tot 6,75%! De Zwitserse frank bleek alweer een duidelijke vluchtmunt in tijden van oorlog (Oekraïne), inflatie en recessievrees. De Zwitserse munt noteert momenteel hoger dan de Europese eenheidsmunt. Een evolutie die de topman van de Banque Nationale Suisse allesbehalve verheugt.
In de eerste zes maanden werd de obligatiebelegger verrast door de snelheid waarmee de rente steeg. Wereldwijd spreken we over rentestijgingen van 150 à 200 basispunten, of 1,5 à 2%. Dat zijn forse stijgingen. Weet dat voor elke stijging van de rente met 1%, de prijs van een obligatie voor elk resterend jaar met ca. 1% daalt. Vele obligaties daalden de voorbije maanden zelfs in die mate dat ze opnieuw onder pari (100%) noteerden. Dit laatste is fiscaal voordelig voor wie eventueel wenst te kopen. In de tweede jaarhelft zal voor de obligatiemarkten veel afhangen van hoe de inflatie verder evolueert. De nog geplande renteverhogingen (de ECB moet nog beginnen) en de economische groeivertraging zullen de inflatie alvast drukken. We zagen de voorbije weken immers al een stevige correctie van de grondstoffenprijzen. In verschillende regio’s is een recessie overigens niet uitgesloten. In de VS is de 2-jarige rente inmiddels even hoog als de 10-jarige ‘treasury’, veelal de voorbode van een moeilijkere economische periode, of zelfs een economische achteruitgang/recessie. We rekenen er dan ook op dat het komende monetaire bewind van de centrale bankiers minder strak zal zijn dan gevreesd (lees: minder (agressieve) renteverhogingen dan aanvankelijk gepland) en dat door recessievrees opnieuw kapitalen zullen stromen richting de obligatiemarkten. Op zich vrezen we dus niet voor ook een slechte tweede jaarhelft voor de obligatiemarkten. Maar niet alle subsegmenten zullen hiervan profiteren.
Onze tips
Van rommelobligaties (de emittenten met een rating BB+ of minder) zouden we afblijven (of althans het gewicht ervan beperken). Een zwakkere economische periode zal de resultaten en de rendabiliteit van die specifieke bedrijven immers onder druk zetten. Wat overheidspapier betreft, zouden we obligaties van de zogenaamde ‘Club Med’-landen (Italië, Spanje, Portugal en Griekenland) nog even links laten liggen. De extra vergoeding of ‘rentespread’ tegenover Duits staatspapier vinden we hiervoor ontoereikend.
Van kwaliteitsvolle obligaties (de zogenaamde ‘investment grade’-emittenten; rating BBB- of hoger) kan u op regelmatige basis een positie opbouwen. De komende tijd zal u met dergelijke obligaties in reële termen (dus rekening houdend met de inflatie) weliswaar nog steeds een negatief rendement moeten dulden. Naast bestaande obligaties kan u een obligatieportefeuille in de tweede jaarhelft ook uitbouwen via obligatie-uitgiftes, die in sommige gevallen dienen ter herfinanciering van vervallen obligaties. Via onze alertmails en onze app wordt u snel op de hoogte gebracht van deze emissies (waarvan de intekenperiode vrijwel altijd na slechts één dag vervroegd wordt afgesloten).
Voor inflatiegelinkte obligaties/ETF’s en obligaties/ETF’s met variabele rente gaan we voorlopig niet verder dan een houden-advies. Inflatie-gelinkte obligaties deden het vorig jaar wel uitstekend dankzij de sterk oplopende inflatieverwachtingen, maar de jongste maanden krijgen we de omgekeerde beweging. Het is evenwel te vroeg om al opnieuw in te stappen.
Inzake munten heeft de Amerikaanse dollar al een stevige rit achter de rug. Mogelijk bereiken we de komende weken pariteit tegenover de euro. Hoewel u op deze - met uitstek - grootste obligatiemarkt ter wereld de meeste beleggingsopportuniteiten terugvindt, zouden we posities in USD toch stilaan beginnen afbouwen. Hetzelfde geldt overigens voor de Australische dollar. Van alle dollarmunten staan we het meest positief ten aanzien van de Canadese dollar. Bij de Europese munten zouden we eventueel inspelen op de NOK, maar grote muntschommelingen verwachten we nu ook weer niet in de tweede jaarhelft.
