Fusies en overnames als koerstrigger

 

Op Euronext Amsterdam is Intertrust onderwerp van een overnamestrijd. Na een openingsbod (18 EUR p.a.) van private equitygroep CVC duiken plots meer gegadigden op, die zelfs tot 22 EUR veil zouden hebben. In september dipte het aandeel nog even onder 12 EUR. Een groot verschil, wat menig belegger doet dromen over de volgende kandidaat-overnameprooi. Het zal alleszins niet het laatste overnamebod zijn. Geld blijft goedkoop en veelvuldig aanwezig bij kandidaat-investeerders. De vraag naar een rendabele bestemming blijft dus groot. Wie hogere rentes vreest, haast zich mogelijk om nog aan goedkope financieringsvoorwaarden een deal te doen. Vorige week wezen we op het relatief goedkope Europa, wat het vooral voor Amerikaanse bedrijven en institutionelen interessant maakt om te komen shoppen, zeker nu zij ook nog eens over een sterke dollar beschikken.

Premiejagers

Waar de volgende overnameprooi zoeken? Aandelen van bedrijven die al eerder ‘onderwerp’ waren van een bod, hebben een relatief grote kans dat ze dat vroeg of laat weer worden. In theorie is elk bedrijf een potentiële prooi en een concreet bod komt meestal uit de lucht vallen. Het zijn overigens de meest onverwachte biedingen die de hoogste premies opleveren (de prijs boven de jongste beurskoers voor het bod bekend werd). Gaat al geruime tijd het gerucht over een bod, dan werd doorgaans daar al op geanticipeerd en zal de premie lager uitvallen. Aandelen met een relatief grote free float zijn theoretisch gemakkelijker inpalmbaar, omdat minder weerstand mogelijk is (geen referentie-aandeelhouders of partijen die een vuist kunnen maken). De premie zal desgevallend dan ook relatief lager uitvallen. Hoe lager de waardering (door koersterugval), hoe kwetsbaarder een aandeel wordt als potentiële prooi en hoe groter de potentiële premie. Is het risico op een tegenbod groot, dan zal al sneller een attractief bod op tafel worden gelegd. Valt een bepaald bedrijf in de smaak en moet met een grote – al dan niet familiale – eigenaar onderhandeld worden? Ook dan zal de premie doorgaans veel hoger zijn. Anderzijds zijn vooral familiale aandeelhouders minder snel bereid om te verkopen. Tenzij zich dan weer opvolgkwesties voordoen… Elk geval is duidelijk apart te beoordelen. Het al dan niet overnameprooi worden, is een potentiële koers-trigger. Maar omwille van het onvoorspelbare karakter slechts een van de tweede lijn. Andere factoren, zoals de waardering en vooruitzichten, dienen veel zwaarder door te wegen bij een aankoopbeslissing.

 

Eeuwige overnamekandidaat

Er zijn zo van die aandelen die al jaren als een overnamekandidaat geboekstaafd staan. Bij Orange Belgium waren er vorig decennium al geruchten dat de Franse moeder Orange (toen France Télécom) het bedrijf van de beurs zou plukken. Destijds ging daarbij zelfs een beurskoers van 50 EUR over de lippen. Van die prijs mag allang niet meer gedroomd worden. Eerder dit jaar deden de Fransen een opportunistisch bod van 22 EUR, nadat het aandeel al jaren in het slop zat. Menig aandeelhouder bevond het bod als mager. De Fransen dropen af, maar omdat een aantal aandeelhouders wel hun aandelen aanbood, zagen ze hun belang wel tot 77% stijgen (voorheen 53%). Vanaf mei 2022 is theoretisch een nieuw bod mogelijk, maar de Fransen gaven al aan dit niet te overwegen. Mochten ze dat wel doen, zouden ze dit uiteraard niet op voorhand aangeven. Ze zijn alvast gewaarschuwd dat ze er met een prijs van 22 EUR niet vanaf komen. Orange Belgium laat alle heisa aan zich voorbij gaan en heeft zelf een akkoord op zak om het Waalse VOO over te nemen (voor een ondernemingswaarde van 1,8 mrd. EUR). 

Delistingkandidaten

Orange Belgium zou je ook een delistingkandidaat kunnen noemen. Een referentie-aandeelhouder heeft desgevallend onbetwist de touwtjes al in handen. Als die het nut van een beursnotering in twijfel trekt en de kans ziet om aan aantrekkelijke voorwaarden zijn ‘dochter’ van de beurs te halen, stijgt de kans op een exit. In dat kamp zit ook Jensen-Group, destijds op Euronext Brussel verzeild geraakt door de fusie met het Belgische LSG (activiteiten die intussen weer verkocht zijn). Een internationale nichespeler (industriële wassystemen) met een Deense referentie-aandeelhouder (54,4%), daarvan kan je je inderdaad afvragen wat die nog op Brussel staat te doen. Die vraag deed de jongste jaren ook de ronde over mediagroep Roularta. Dat bedrijf (niet opgevolgd door De Belegger wegens onderdeel van de groep) bulkt sinds de verkoop van het 50%-belang in Vlaamse Media Maatschappij (o.a. VTM) van de cash (7 EUR p.a.), terwijl de familiale aandeelhouders ruim 71% van het kapitaal controleren en Roularta na inkopen van eigen aandelen zelf ook al 11,43% bezit. Familiebedrijven maken overigens doorgaans meer kans om ‘gedelist’ te worden, zo ook de kleintjes op de beurs. Zo kan het beursnut van Campine in twijfel getrokken worden, dat al voor een kleine 72% door het Duitse F.W. Hempel wordt gecontroleerd.

Al eerder in het vizier

Eind 2012 deed referentie-aandeelhouder Liberty Global een mislukt bod van 35 EUR per aandeel op Telenet. Negen jaar later noteert het aandeel onder dat niveau, terwijl de groep intussen groeide en de waarderingen een pak lager liggen. Ook het bod op chemiegroep Tessenderlo dateert alweer van begin 2016. Het betrof technisch een fusie (met Picanol van Luc Tack), waarbij Tessenderlo in het geheel opportunistisch laag werd gewaardeerd. Gevolg: veel weerstand, maar dat liet Tack niet aan zijn hart komen. Bij koerszwaktes koopt hij en masse Tessenderlo-aandelen bij en door de invoering van het dubbele stemrecht stijgen zijn kansen bij een volgende poging. Het valt af te wachten of ie deze keer met een gullere ruilverhouding de minderheidsaandeelhouders tevreden zal stellen, maar Tessenderlo is intussen alleszins meer waard geworden. Maar Tack heeft tijd, zeker als hij op de beurs aan bradeerprijzen kan kopen… Carrefour, eveneens in De Belegger Portefeuille, was dit jaar al meermaals onderwerp van een bod. Het Canadese Couche-Tard probeerde het met een bod van 20 EUR p.a., landgenoot Auchan zou 21 EUR veil gehad hebben. Biedprijzen die niet kunnen overtuigen gezien de value-kenmerken (vastgoed, hoge netto cashflows) en aankoopkracht van Carrefour (omzet van 72 mrd. EUR). Op eigen kracht zijn hogere koersen haalbaar. Operationeel is de distributeur aan de beterhand en volgend jaar komt Carrefour met een nieuw strategisch plan.

buitenlandse sprokkels

Op Euronext Parijs dwaalde IT-dienstverlener Atos af naar het laagste koersniveau in bijna 10 jaar. Logisch dat de groep regelmatig als overnameprooi wordt bestempeld. Begin dit jaar deed het zelf nog een poging om het Amerikaanse DXC Technologies over te nemen, voor 10 mrd. USD. Ter vergelijking: de marktwaarde van Atos bedraagt nog amper 4,1 miljard EUR. Op Euronext Amsterdam zien we Brunel als een gedoodverfde overnameprooi. Oprichter Jan Brand, een man op leeftijd, bezit 60%. Als nichespeler zal Brunel alleszins de grote sectorspelers interesseren. TomTom ligt er met zijn kaarttechnologie verweesd bij. Het kent zware concurrentie van Google, en nieuwe spelers zoals NVIDIA en Tesla ontwikkelen eigen technologie. TomTom kan moeilijk alleen opboksen tegen grote spelers, waardoor een strategische overname door een sterke overnemer zelfs wenselijk zou zijn. Apple (die TomTom-technologie gebruikt voor Apple Maps) werd eerder al genoemd als een kandidaat-overnemer. Op de beurs van Frankfurt kennen zowel Vossloh (50%) als Knorr-Bremse (59%) de familie Thiele als eigenaar, waardoor het scenario van een fusie nooit veraf is.  

andere portefeuillewaarden

Ageas werd vorige week nog geopperd als een ideale bruid voor BNP Paribas. Eerder verhoogde het Chinese Fosun zijn belang in de verzekeraar, samen met Ping An de grootste individuele aandeelhouder. Ageas als prooi is niet ondenkbaar, al zal een bod van vriendschappelijke aard moeten zijn. In geval van een vijandige overname komen de talrijke joint ventures van Ageas in Azië ‘automatisch’ op de helling te staan, waardoor de aantrekkelijkheid van Ageas meteen verdwijnt. Bij Euronav kwam John Fredriksen uit het niets opduiken met een belang van 9,8%. Frederiksen is hoofdaandeelhouder van sectorgenoot Frontline. Tot nog toe toonde Euronav zich de grote consolidator.

sectorconsolidaties

Sommige sectoren zijn zo versnipperd en/of onvoldoende rendabel dat een consolidatie door overnames helend zou zijn. De Europese telecomsector verloor de jongste vijf jaar gemiddeld 16% en presteert daarmee het slechtst in de Stoxx 600. Er lijkt echter een en ander te broeien in de sector. Telecom Italia viel in de gading van KKR, een private equitygroep nog wel. Het Nederlandse KPN wees eerder dit jaar al de avances af van EQT, een Zweedse private-equitygroep. Als die al waarde detecteren - ook bij een fikse premie - dan moet dat voor sectorgenoten nog meer het geval zijn. Bij de banksector is het al jaren wachten op grensoverschrijdende fusies, maar ooit zal/moet het er van komen. Biotechaandelen zijn dan weer van nature een visvijver voor grote farmajongens.

 

Advies update :  H

Het schrappen van het dividend is een kleine teleurstelling maar is ook niet onlogisch. Over het algemeen zijn de resultaten in lijn of iets beter dan verwacht. Op korte termijn zal ook moeten worden bekeken of moederbedrijf Orange opnieuw (althans niet voor mei) een bod uitbrengen. Het aandeel beweegt nauwelijks de voorbije maanden, maar in afwachting van de afronding van de deal met VOO, is Orange Belgium te behouden. .